洪城股份(600566,股吧)56亿并购临阵少要5亿，资产狸猫换太子

盈利困局成为洪城股份并购重组的最大动因，而济川药业借壳曲线上市。业内人士分析认为，此次交易存在利益输送的风险。

2013年8月5日，经历了两个月的“蛰伏”，洪城股份宣布复牌并发布重组预案，拟以6.04亿的价格置出全部资产和负债，同时以56亿元的价格置入济川药业100%股权。方案出炉后，洪城股份连拉6个涨停板并一直维持强势，直至10月中旬创出18.6元的历史高点，较增发参考价8.18元大涨了127.38%。

经营困难此前一直困扰着洪城股份。资料显示，洪城股份转型之前主营业务为各类阀门、水工机械及环保设备的生产与销售，2011年洪城股份实现营业利润478万元，2012年骤降为-3696万元。

济川药业由此洪城股份改善经营业绩的寄托。根据重组方案，洪城股份对济川药业原股东发行的股份均将锁定36个月，济川药业原股东的业绩承诺为2013年至2015年的盈利分别不低于3.39亿元、4.26亿元和5.06亿元。而借助这次重组，长期在IPO门外徘徊的济川药业也得以通过借壳曲线上市。

临阵调减融资额

2013年11月19日晚间，重组方案接受审核的前夜，洪城股份却发布了一则预料之外的公告：公司决定取消增发配套募资中的5亿元运营资金安排，将增发股份数由不超过2.2亿股调整为不超过1.59亿股，募集资金不超过13亿元。

而根据此前的重组方案，洪城股份计划募集配套资金18亿元，其中运营资金5亿元。对于此次临阵调减融资额，洪城股份并未做出解释。

业内人士认为，缩减融资规模可能是为了顺利通过审核，因为证监会对募集资金中流动资金占比有比较明确的规定，即一般不超过总募资额的30%。而之所以在8月初设计重组方案时将运营资金设置成5亿元，占比约27.8%，这一十分接近接管红线的数字，则可能是因为重组方济川药业对资金十分渴求所致。

数据显示，截至2013年5月31日，济川药业资产负债率为50.55%，远高于同行业可比上市公司27.53%的平均水平;而其流动比率和速动比率分别为1.09、1.00，则远低于同行业可比上市公司5.66、4.88的平均水平。据了解，济川药业此前已在IPO门外徘徊多时，上市融资，缓解财务压力是其长期以来的梦想。

经营困境倒逼转型

资料显示，转型之前，洪城股份转型之前的主营业务为各类阀门、水工机械及环保设备的生产与销售。

从业绩来看，洪城股份2010年、2011年、2012年的营业收入分别为2.37亿元、2.40亿元、1.60亿元，表明主营业务在逐渐萎缩。盈利方面，2010年、2011年、2012年的营业利润分别为738万元、478万元、-3696万元。

盈利困局成为洪城股份选择并购重组的最大动因。洪城股份曾坦言：上市公司经营面临严峻的挑战和压力是选择重组的原因。本次重大资产重组，就是为了实现上市公司主营业务的转型。

医药行业市场前景和重组方济川药业的实力是洪城股份所看重的。资料显示，济川药业集药品研发、生产和销售为一体，现有清热解毒类、消化系统类、儿科类、呼吸系统类等十二大系列170余个品规的国家准字号药品，涵盖针剂、片剂、胶囊剂等十多个剂型。

据了解，济川药业为全国制药百强企业，位于江苏泰兴市，法定代表人为曹龙祥，注册资本为3亿元。在2011年、2012年中国制药工业百强榜单中，分别排名第34位、第32位。

然而，事情并不像看起来那么美好。

一位行业人士表示：“济川药业没有绝对的技术优势，产品并不具备足够的竞争力，企业缺少持续增长能力。”

而国家宏观政策也是影响济川药业经营业绩的重要原因。近些年来国家对药品价格管控较为严格，整个药业受到宏观政策的影响非常大，随着药品价格改革和医疗保险制度改革的进行，药品降价的可能性非常高。

据了解，济川药业自身在重组草案和盈利预测中也提到了药品降价风险，并声称“如果宏观经济、市场环境、行业政策等方面出现重大不利变化可能对盈利预测的实现造成重大影响”。

被指利益输送

8月20日，洪城股份召开股东大会，这场被认为是对该上市公司未来命运具有决定性意义的大会，却并没有多少股东参加，相反来的更多的是媒体记者与非持股机构人士，而作为洪城股份未来的“新主人”，济川药业多位高管代表亲临坐镇股东大会现场。

根据洪城股份于当晚发布的公告显示，这次股东大会审议的共9项议案，包括洪城股份大股东洪泰置业回避表决的议案，均获得了90%以上的高额赞成票。

然而，高票通过的议案，却遭到了流通股股东的强烈质疑。

此项交易主要由资产置换、发行股份购买资产和非公开发行股份募集配套资金三个部分组成：一是洪城股份以全部资产及负债(拟置出资产)与济川药业全体股东持有的济川药业100%股权(拟置入资产)中等值部分进行资产置换;二是，洪城股份向济川药业全体股东发行股份购买其持有的拟置入资产超出拟置出资产价值的差额部分。最后，洪城股份拟采用询价方式向不超过十名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过本次交易总金额的25%，且不超过18亿元。

问题的焦点，首先集中在对双方资产的评估问题上。而根据交易方案公布的评估结果，以2013年5月31日为评估基准日，洪城股份的上市资产，即拟置出资产账面价值46,700.36万元(合并报表口径)，评估值60,360.72万元，评估增值13,660.36万元，评估增值率仅29.25%。相比之下，拟置入资产，即济川药业全部资产账面价值91872.04万元，评估值560015万元，评估增值468142.96万元，增值率高达509.56%。

分析认为，济川药业的高溢价导致置入与置出资产差额过大，洪城股份需向重组方以8.18元/股的价格发行6.11亿股才能弥补，此外还会以8.18元/股的底价定向增发2.2亿股，二级市场股民的股权会被急剧稀释。

而置入、置出资产产额过大的原因，则是在于对评估方法的选择上。根据此前披露的信息，双方在置换资产时，对于资产估值增值率采取了不同的评估方法。对于上市公司洪城股份拟置出资产，采取的是较为保守的资产基础法进行评估。而对于济川药业的置入资产，采取的则是增值幅度较高的市场法和收益法评估。

而对于洪城股份置出资产的处置问题再次使本次交易案陷入质疑之声。根据交易方案的设计，上市公司资产置出部分，在与置入资产进行等值互换后，由济川药业的股东方交付洪城股份大股东——洪泰置业承接。

业内人士分析认为，在此次交易中，评估值为60,360.72万元的上市公司资产，本来应由洪城股份全体股东分享的权益，转而被大股东洪泰置业全盘接手，其中存在利益输送的风险。