医药板块的六大子行业中，化学制剂、中成药、生物药、医疗器械和医药商业与医院和零售终端用药的情况息息相关，而大宗化学原料药则更偏向于化工产品的属性。

　　首先看一下医院终端的用药情况：全国16 城市样本医院的统计数据显示，2004-2007 年，医院用药总金额平均增长率为20.17%。今年上半年，医院终端用药规模增长更加强劲,达到32.76%。其中神经系统药物、抗肿瘤药、抗感染药和心血管系统药物等增长均较快，在30%以上，符合我们认为医改对大病重病用药和普药均会产生明显拉动作用的判断。

　　在零售终端，2008 年上半年实现药品销售规模670 亿元，同比增长约22%。

　　在两网建设的拉动下，农村市场对零售终端的增长贡献巨大。相比医院，零售终端更多的是承担普药销售的任务，我们认为这块市场未来三年的增长会低于医院终端，但仍保持在15%以上。

　　化学制剂

　　化学制剂是药品中占据最大份额的产品，在医院和零售终端均有相当大的销售规模，也将是医改拉动效应最大的板块之一。今年1-8 月，化学制剂业实现销售收入825.2 亿元，同比增长27.38%，利润总额92.6 亿元，同比上涨了43.71%。然而由于历史原因造成这个子行业中生产相似产品的企业众多，竞争最为激烈，亏损的企业达到300 家，占总数的25.6%。新医改的药品政策推行后，该行业的利润将向优势企业集中。看好有望受到医改拉动的企业和具备仿制药研发生产能力的企业。

　　生物制药

　　生物制药在我国起步较晚，在临床用药结构中所占比例并不大，然而它却是毛利率最高，盈利能力最强和最具成长潜力的子行业。我国生物制药的总产值约为800 亿元，与美国市场的441 亿美元相差数倍，未来发展空间巨大。目前我国生物类企业主要生产的产品包括血制品、疫苗和抗肿瘤药物等。虽然目前很多企业遇到原材料限制、新产品开发困难等种种问题，但这并不能阻挡生物制药发展的步伐。

　　血制品在目前的临床用药上仍具有不可替代性，以及较高的政策和技术壁垒。目前国内血制品供需非常紧张，但由于血制品的特殊性和重要地位，不可能完全依赖进口，必须在保障安全性的基础上，提高血制品的供应力度。我国的血液制品与国外先进水平的差距主要在于分离技术尚落后。血液中有150 余种蛋白及因子，国外先进的生物制药企业能够分离提取出22-24 种，而国内较好的企业也只能分离出10-11 种，限制了产品种类的丰富和血浆的利用度的提高。

　　疫苗方面，国家免疫计划正在逐步扩大品种范围，给疫苗市场带来了新的确定性增长。国产疫苗具有价格优势，但企业在新产品的研发方面仍需加大力度。

　　单克隆抗体在肿瘤治疗领域以及体现出不可比拟的优势，是未来生物制药发展的又一极具潜力的领域。然而国内单抗药物品种尚未实现产业化和规模化，一方面是由于受到细胞受体靶点等的专利限制，另一方面是由于存在技术难度达、生产成本过高和技术壁垒等障碍。从目前的技术及储备看，单克隆抗体药物的开发和生产还是个“富人的游戏”，需要公司有雄厚的财力支撑。上市公司中，海正药业、华神集团都在进行相关的研发，一旦开发成功，未来行业格局将实现质的突破。

　　中药

　　中药是我国的传统产业，具有不同于西医的治疗理论，并且在很多慢性病的治疗上有独特优势，目前占我国整个医药市场份额的20%左右。然而由于产业自身的发展基本已经到达成熟期，新产品新市场的开发速度均不理想，导致中药子行业表现弱于整个行业。

　　新医改也许会给这个略显老态的行业注入新的生机，即将出台的《国家基本药物目录》中将收录约263 个中药品种，占总药物数目的45%左右，相应的消费拉动效应将利好中成药企业。但需要注意的是，进入基本药物相应带来的降价可能性，也将对企业形成考验。

　　医疗器械

　　从产品结构上看，我国的医疗器械产品，多数集中在耗材、常用器材领域，而在血管支架、起搏器、和各种大型电子诊断设备上并不占优势，因此中低端市场是国内医疗器械的目标市场。

　　11 月23 日，卫生部通告国家将安排48 亿元专项投资，用于基层医疗建设，我们认为产品丰富、营销能力强的医疗器械生产企业将从中受益。

　　医药商业

　　医药商业直接受益于药品市场规模扩大，但我国目前有大大小小1 万多家商业企业，给药品的安全监管和价格控制都带来了很多问题。在医改压缩流通环节的政策引导下，医药商业必然要向着集中度提高的方向迈进。

　　流通业虽然不直接参与生产，但由于监管不当可能引起的药品安全隐患和价格混乱十分严重，因此世界各国都重视这个领域的监管。美国药品的销售额占是金额药品市场份额的40%以上，但药品批发商总共只有70 家;日本药品销售额占世界市场的12%，但药品批发商只有147 家，而德国更是仅保留了10 家大型药品批发商。

　　2007 年全国医药流通百强企业分析显示，国内最大的三家医药流通企业销售总额达到773.37 亿元，占医药商业市场销售总额的19.21%，比上一年提高了0.26 个百分点，但集中度与美国前三大市场占有率96%，日本前五大占有率80%相比仍有很大差距。随着集中配送制度的实施和行业监管的趋严，小型流通企业的生存将更加困难，行业洗牌效应逐步提速。各省龙头性企业、具备较强物流配送能力的企业将从中受益。

　　货币政策上进入降息周期，对于医药行业中负债率最高，资金需求最大的商业企业而言无疑是一个利好。对低毛利率的商业企业而言，降息带来财务费用减少，将直接提升企业利润空间。同时，贷款成本的降低使得医药商业企业获取扩张的资金成本大大降低，不但有利于医药商业企业的扩张，也有利于维持正常的生产经营。

　　化学原料药

　　从价格走势来看，经历了一轮大幅上涨的原料药价格，多数仍处在高于上涨前的位置上。我们对于原料药行业的担忧主要来自于全球经济低迷造成的需求下降。今年前三季度数据显示，化学原料药产量累计完成167.51 万吨，同比增长5.8%，增速大幅回落12 个百分点，形势严峻。

　　维生素E 出口均价近期小幅反弹，主要是由于中间商屯货基本被消化，但10 月份出口量环比进一步减少了20%。我们认为该品种产能非常集中，厂家限产报价意愿较强烈，未来比较可能延续量减价稳的趋势。维生素A 的情况基本与维E 类似。

　　与维生素E 相似，全球维生素C 市场的产能也集中在少数企业手中，五大家包括石药、华北制药、东北制药、江山制药和帝斯曼，其中国内企业的产能占到75%的份额，在该领域具有相当的分量。由于维生素C 品种长单比例较大，并且除用于饲料之外，VC 在食品、饮料、保健品和医药等领域应用也较广泛，因此从月度数据上看，其出口量仍比较平稳，未见大幅下降。对于明年的看法，我们认为VC 也很难逃脱原料药整体需求下降的大趋势，只是体现的时间稍滞后，届时几大家也极有可能采取限产保价的策略。

　　维生素H、泛酸钙、青霉素工业盐等品种价格出现颓势，短期难现拐点。

　　总的来讲，09 年的原料药行业可能很难给市场带来07 年一样的“惊喜”，而会是维稳的一年，如果几个主要品种能够抵抗销量的下降，维持价格相对稳定，对于企业而言，其利润空间仍然有保障。

　　四、全球医药经济动态

　　国内医药企业相比，世界医药巨头09 年的日子似乎不太好过。医药巨头们诸多高利润的专利药面临到期，新产品获准数量减少，医疗保险D 计划对处方量的推动作用减弱，以及药物安全性问题都在困扰着这个曾经在美国经济中占据辉煌地位的行业。06 年，美国处方药市场增幅为8%，2007 年下降至3.8%，为1961年以来的最低增幅。权威机构预测2009 年全球医药市场的增速将与2008 年相当，保持在4.5-5.5 的水平，市场销售额超过8200 亿美元。该机构同时预测，全球最大的医药市场美国的药品市场增长率只有1-2%，销售额约为2920 亿-3020 亿美元。与之相对的是，以中国、巴西、印度、韩国、墨西哥、土耳其和俄罗斯市场为代表的新兴市场发展速度可观，预计将达到14-15%的水平。

　　以美国为代表的全球医药产业增长放缓是由多方面因素造成的，而最核心的原因在于两个方面，首先是欧美医药行业自身的发展阶段已经达到成熟期，缺乏新品种作为增长动力。其次重磅专利药的陆续到期也使药企雪上加霜。预计09 年到期的专利药销售规模将达240 亿美元。从礼来氟西汀的经验来看，一种药品专利到期后两年内生产商的销售收入会下降10 倍。

　　从另一个方面看，国外专利陆续到期对于我们的启示是，对于国外企业胜似一场灾难的专利到期，可能恰恰为我国的仿制药生产商提供了良好的契机，研发能力强的仿制药商如果把握住这轮良机，将使企业销售规模得到飞快发展。

　　五、投资策略

　　2009 年，在外围经济仍然低迷的环境下，我们认为医药板块仍然具有成长的确定性。但是讨论板块投资机会，首先需要弄清两个重要问题。

　　5.1 药价——触动行业最敏感的那根神经

　　药品价格直接关系到企业的收入和盈利水平，是企业最敏感的那根神经。新医改下，政府买单部分医疗卫生费用，必然需要提高财政支出的效率。即将出台的将基本药物招标制度，也使我们把注意力重新放到药价政策上。

　　药价虚高的问题，实际上是由于医疗市场的垄断和信