轰然倒地之前，你会死死抓住身边的救命稻草，还是任其“躺平”接受命运？

香雪制药似乎选择了前者。

近一年半以来，香雪制药正在经历着“拆东墙补西墙”的艰难时刻，一系列眼花缭乱的操作，能否实现成功自救？

【缺钱】

10月15日，香雪制药发布了一则转让子公司股权公告：

其与知识城集团签署了关于子公司兆阳生物的股权转让协议书，通过股权转让的方式，将兆阳生物分立后的100%股权以1994.94万元转让给知识城集团。

这一出售子公司的行为再次被市场解读为「缺钱」的表现。

自去年起，香雪制药就通过不断转让药物权益、出售子公司、转让投资项目来回笼资金及减少投资支出：

2020年10月，香雪制药将持有的STP705项目68.18%的权益以5784万元的对价转让给圣诺生物；

2021年1月又以223万元的价格将持有的纳泰生物4.17%股权转让给圣诺生物；

2021年7月以0元价格转让未实缴的5000万元花城创投基金购买权益。

不仅香雪制药缺钱，其控股股东「昆仑投资」更加缺钱。

根据香雪制药9月14日发布的最新《简式权益变动书》显示：

昆仑投资与实控人陈淑梅，于今年2月25日至9月14日期间，通过大宗交易和集中竞价累计减持14次，累计套现2.41亿元；陈淑梅则全部清仓了直接持有的0.3110%股份，套现1588.7万元。

昆仑投资减持明细

昆仑投资对香雪制药股权的减持始于去年，自去年6月份以来香雪制药已发布了高达「22份减持公告」：

2020年6月10日至7月3日间，昆仑投资的一致行动人创视界媒体以大宗交易的形式减持香雪制药1320万股，占总股本约2%，套现金额约1.16亿元；

2020年10月29日，创视界又通过大宗交易减持和集中竞价减持合计减持1605万股，套现1.84亿元；

2021年2月8日，再度减持382.2万股，套现2880万元。

更加糟糕的是，紧绷的资金链负面影响，已传导到了销售端。

【骚操作】

香雪制药主营业务为中药制造，包括抗病毒口服液、板蓝根颗粒、橘红系列等。

2021年上半年总营收15.36亿元，同比减少15.47%；净利润5030.7万元，减少64.36%；归母扣非净利润2247.3万元，减少83.72%。

作为一家以中成药为主业的药企，香雪制药能达到这样的营收业绩事实上已经算「不错的水平」。

而且如果单纯从财务数据上看，近几年香雪制药一直处在增长幅度不错的发展中，详细见下图：

香雪制药历年总营收和净利润情况

为何进入2021年之后，香雪制药的财务状况就急转直下？从其半年报中分析，可能的原因是「摊子铺得太大了」。

截至上半年，其在建工程9个，投入高达38.24亿元，同比增加11.5%；其中最大的一笔在建工程投入为生物岛项目地块二，已累计投入21.25亿元。

另外，香雪制药「负债率相对偏高」，短期借款24.14亿元，长期借款6.49亿元，两者占总资产比例达26.39%。

从相关的重大事项公告中获悉，造成香雪制药资金链日趋紧张的根源，应该是来自投入最大的在建工程生物岛项目地块二。

正是这个在建工程，引发了近两年来香雪制药一系列令人诟病并不断受到监管层关注的资本腾挪“骚操作”。

【自爆】

今年4月，香雪制药自曝控股股东昆仑投资，及其关联方占用上市公司资金5.31亿元，占净资产的15.22%。

其选择自我曝光的原因，大概是因为涉及资金太大，再也无法掩盖下去了。

这当中，牵扯到了跨度长达四年、一系列复杂的「关联交易」。

生物岛项目地块二，是香雪制药2016年收购的资产。

2017年，香雪制药将该资产以13.93亿元作价转让给刚刚成立的子公司“协和精准”。

2017年底，香雪制药突然向控股股东昆仑投资出售协和精准100%股权，作价16.20亿元。该笔交易也使得香雪制药当年实现净利润6593.92万元的收益，扣除转让协和精准产生的投资收益约1.34亿元，当年净利润实际亏损1.52亿元。

2021年3月，香雪制药又将协和精准从昆仑投资手中以15亿元买回，以债务抵消的方式支付了其中6.26亿元转让款及3177万元利息，解决了昆仑投资占用上市公司资金的问题。

香雪制药似乎对这“左手倒右手”的资本操作，有些“谜之自信”。

更加令人担忧的是，有媒体到生物岛项目地块二建设工地考察发现，该项目作为一家已投入数十亿元的酒店已经盖了七八年，目前工程进度缓慢，何时竣工仍遥遥无期。

当然，香雪制药近年发展也并非无所作为，从其投资和研发的项目来看，其正在努力地追求转型。

【转型】

香雪制药将转型的目标，落在了前沿生物技术「TCR-T细胞疗法」身上。

TCR-T细胞疗法是过继细胞疗法应用于肿瘤等疾病的一种新疗法，其利用T细胞的肿瘤杀伤特性，向T细胞中转入肿瘤特异性的TCR基因，并通过其表达的受体介导T细胞对肿瘤抗原的特异性识别，最终实现对肿瘤的裂解和杀伤效果。

来源：参考资料5

目前，香雪制药已搭建了TCR-T完整的技术平台及工艺，包括：肿瘤特异性抗原的发现平台、TCR筛选与亲和力优化平台、临床级TCR-T细胞生产工艺等；

形成了具有自主知识产权完整的TCR-T细胞治疗技术和产品开发、生产及质控管线，用于开发高强特异性的新一代抗肿瘤TCR-T细胞治疗新药。

但TCR-T细胞疗法，在全球范围内的研发尚处于早期阶段，「五年内基本难见成果」。

除了TCR-T细胞疗法项目，香雪制药的在研项目，还有正在进行I期临床试验的、用于治疗脑胶质瘤的小分子药物KX02，和处于临床前研究阶段的广谱防治呼吸道病毒感染合成多肽药物P9类多肽。

但是，根据其半年报显示，2021年上半年香雪制药研发费用仅2257.4万元，似乎「无法满足TCR-T细胞疗法的研发投入需求」。

【结语】

创新转型是新时代新局面，事关制药企业生死存亡问题。香雪制药能够敏锐地超前布局国际前沿生物技术，难能可贵。

但是仅有超前的意识还不够，还必须以公司的实际情况出发考虑是否能够承受漫长的新药研发过程。

按照目前其紧张的资金链来看，香雪制药还有很长的路要走。

参考资料：

1、香雪制药公告、年报、官网

2、《「深度」涉嫌调节利润？香雪制药资产腾挪调查》，界面新闻，2021年4月12日

3、《香雪制药实控人连续减持股份背后：“正常合理的市场行为”正常吗？》，经济观察报，2021年9月18日

4、《新加坡医疗界出现里程碑事件：抗肝癌TCR-T细胞疗法成为亚洲第一》，新加坡眼，2021年9月28日

5、《TCR-T细胞疗法的研究挑战》，药启程，2020年6月22日